原油供需结构有所改善，但供大于求局面仍将延续
原油作为全球最主要的能源来源，短期内很难有其他替代品。即使原油价格过高促使新能源开发，其替代的过程还需要一个很长的周期。
因此短周期原油需求对于价格并不敏感，而是取决于经济状况。纵观明年全球经济格局，整体GDP预计略高于今年。其中，美国仍将在其中扮演全球经济引擎角色。在就业增长、消费能力提升的推动下，美国大概率将延续复苏步伐，考虑到今年1季度的负增长对全年的拖累，明年GDP料将高于今年。而欧洲的货币宽松政策对实体经济的拉动可能在明年下半年体现出来，这将带动欧元区出现弱复苏。
但中国的经济增速仍将面临下滑，不过政府调控可以保证经济放缓有序可控，不至于出现系统性风险。总体而言，明年全球经济或出现一定改善，温和推动原油需求增长，预计2015年全球新增原油需求较今年增加110万桶/日。
而明年供给端仍将继续增长。虽然今年的低油价抑制了一部分页岩油产量投资，但明年页岩油的产量仍将大幅增长，只是增速或由今年的100万桶/日放缓至70万桶/日。而俄罗斯的财政压力，将迫使其原油产量明年仍将高位运行。尽管OPEC对于价格存在一定诉求，但其也无力改变全球供大于求的格局。根据我们的中性预期，11月27日的OPEC会议上将宣布明年减产50万桶/日。但由于目前供给过剩超过100万桶/日，这样的减产规模难以扭转原油供大于求的格局。
供给的风险主要来自两方面——伊朗铀浓缩再遭美欧更严厉制裁、以及利比亚国内局势升级致原油生产重又停滞。一旦这两大风险因素发生，对原油供给会造成巨大冲击，规模相当于减少了50-100万桶的产量，这将令供需格局出现扭转。
美元持续升值，明年油价继续承压
此外，原油价格也会受其金融属性影响。由于原油以美元计价，因此美元走势的强弱会很大程度影响油价变化方向。从历史上来看，我们发现实际原油价格在剔除通胀因素后得到的残差与美元指数有着高度负相关性。美元走强往往对应着油价下行，而今年原油的疲弱也与美元持续升值不无关系。而主导美元指数的主要是美元/欧元汇率，其趋势通常会受到美联储与欧央行货币政策影响。当美联储相对欧央行扩表时，美元往往呈现弱势格局；反之，美元则走强。
当前欧洲经济低迷不振，欧央行欲将资产负债表的规模由目前的2万亿扩充至3万亿，加之8月底正式实施的4000亿TLTRO。预计明年欧央行仍将通过扩张资产负债表来刺激经济。而与此形成鲜明对比的是，美国经济复苏强劲，升息预期持续升温。10月QE已经正式退出，明年开始加息的概率颇高，这或意味着美联储资产负债表进入了缩表阶段。我们认为美联储和欧央行的货币政策在接下来较长一段时期内都会延续，美元仍将维持强势格局，这或对原油形成进一步向下压力。
2015年油价中枢85美元，未来5年油价走势先低后高
考虑到明年油价供大于求情况或将持续，同时美元升值也是大概率事件，我们认为2015年原油仍将处于弱势格局。但当前的油价（布伦特80美元/桶，WTI 75美元/桶）已经触及到半数美国页岩油油田的盈亏平衡点，长期供给恐怕受受到较大影响。目前页岩油产量约300万桶/日，占到全球总供给3%以上，如果损失近半，将彻底扭转供需格局。而若油价超过100美元，供给又将大幅增长，因此，我们认为油价上行空间也较为有限。因此，预计2015年油价中枢85美元。
长期来看，根据IMF对于全球经济的预期，未来5年GDP增速将维持在3.3%-3.5%的水平。据此，我们预计原油需求每年增加100万桶-150万桶。总体而言，需求增长较为稳定，那么油价就主要取决供给端的变化。当前全球最重要的供给增量来自于美国页岩油。虽然明后两年页岩油的产量增速较今年会有所下滑，但每年仍将大约新增70万桶/日产量，这就使得全球原油供需始终处于供大于求的状态。同时，技术的进步将令页岩油开采成本降低，这意味着油价支撑位的进一步下行。此外，美元未来两年内很可能继续走强，也将对油价形成一定压力。但从2017年起，页岩油的产量增长将大幅放缓，全球原油供给压力减轻后，OPEC对于油价的调节能力将逐渐体现，这将对油价构成明显支撑。因此我们预计未来5年油价呈现先低后高走势，2016年末可能是油价的一个相对底部，2017年起油价料出现反弹。
