中银分析：欧洲黑色星期五 市场忧虑难减轻

上一周，欧洲金融市场再度紧张。周五欧洲stock50指数下跌了2.6%西班牙和意大利股指分别跌去3.6%和3.4%，德国和法国跌幅也超过2%，成为名副其实的黑色星期五。市场焦点集中在西班牙和意大利，全周西班牙和意大利股市分别下跌了5.4%和5.6%。

西班牙面临严峻的经济挑战，其目前仍在衰退之中，虽然今年的赤字目标放松至了5.3%，但明年3%的要求并未改变，仍面临很大的紧缩压力。这些本已不断增长的忧虑在上周被银行业问题彻底点燃。西班牙央行公布的数据显示3月份西班牙的银行在欧洲央行的借款比上月增加了86%，或1465亿欧元。我们认为这大多可能来自欧洲央行的第二次LTRO操作，此次操作欧洲央行向市场净注入资金量约3100亿欧元，以此计算，西班牙的银行占了将近一半。而以3月底时欧洲央行总共提供的流动性存量1.15万亿欧元计算，西班牙银行的使用量超过了四分之一，可见西班牙的银行对欧洲央行流动性支持的依赖之大。而这种依赖性是在过去半年中迅速上升的，相比半年前，西班牙的银行从欧洲央行的借款量增加了3倍。西班牙的银行业危机开始显现。受到这一影响，西班牙10年期国债收益率快速上升，上周一度超过6%，周末收在5.98%。

图1：各国银行在欧洲央行借款

资料来源：CEIC，中国银行

这一轮经济周期中，西班牙有和爱尔兰类似的特征，即房地产的拉动作用明显，且同样经历了房地产泡沫的破灭。因而市场很容易联想到爱尔兰的情况。由于房价崩跌带来银行坏账激增，爱尔兰政府投入了巨额资金对银行业进行救助，是导致其公共债务/GDP比率从危机前的不足25%升至92%的重要原因。银行危机不仅会造成更严重的经济衰退，形成负面循环，如果政府投入巨额资金救助，就基本不可能实现既定的赤字和债务目标。目前西班牙政府似乎还不想采用这一选项，也否认会向欧盟要求援助。在目前可能的选项中，使用EFSF资金对银行业进行注资可能是更为有效的方式。其他可能的外部支持更多指向国债收益率，比如欧洲央行的证券市场计划，但明显欧洲央行内部对此分歧巨大，是否采用以及购买规模都不确定；另外是通过EFSF进行二级市场干预，这受制于EFSF资金规模，效果也会有限。

意大利是市场另一个焦点。意大利的银行从欧洲央行借款也在快速上升，趋势和西班牙类似。意大利央行还未公布3月份数据。受到西班牙的影响，上周意大利3年期国债标售中标收益率比前一个月上升了113bp，至3.89%。

近期的市场紧张说明欧洲债务危机仍在向纵深发展，地域上在向更大的国家扩散。好的一面是欧洲已设立有工具可以处理相应的问题，坏的一面是风险仍可能随时出现，且可能超出防火墙的覆盖范围。市场忧虑不会很快减轻，欧洲远没有到可以乐观的时候。 

(由中国银行提供)

中银分析（周报）12年第9期.pdf